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2025年第二季度Chainlink数字资产洞察:通过Chainlink实现交易结算现代化

Chainlink预言机

来源:Chainlink预言机

作者:Daeil Cha,Chainlink Labs 产品团队


关键要点

  • 全球市场正稳步迈向更快的结算周期,反映出整个行业向现代化和运营灵活性转型的趋势。

  • 更快的结算为市场带来了显著的优势,如增强的风险缓解能力、提高的资本效率和增加的流动性。

  • 从利益相关者角度看,这些改进的回报周期相对较短,可以快速覆盖前期投入成本。

  • Chainlink CRE具备推动金融市场基础设施进化的潜力,能够支持原子结算并优化多方复杂流程。


引言


摩根大通旗下Kinexys、Ondo Finance 与Chainlink近期成功完成了一笔跨链“券款同步交割”(DvP)交易,展示了在公链基础设施上实现安全、实时结算的强大能力。DvP是一种核心结算机制,可确保只有在支付完成时证券才被转移。Chainlink CRE协调了整个结算流程,并与Kinexys Digital Payments的同步结算机制集成,支持不同网络间资产与支付的原子交换,在提升安全性的同时,显著降低了对手方风险和结算风险。尽管实现T+0和原子结算仍需行业各方作出调整,但整体市场正朝着更快结算周期发展,这种趋势已逐渐成为行业共识。


我们将在本报告中展示,尽管报告指出市场参与者需要承担前期成本以实现更快的结算,但由于市场进步和在运营成本、资本及风险方面的效率提升,这项投资的回报很快就能实现。此外,CRE抽象化了构建结算工作流程的复杂性,显著降低了高效扩展T+0和原子结算工作流程的开发成本。Chainlink将帮助利益相关者实现这些收益,为金融市场基础设施的下一次演变铺平道路。


传统交易后处理流程


为了深入理解更快结算周期的价值主张,我们简要梳理证券交易从执行到结算的生命周期:


  1. 交易执行:买方或卖方通过券商或交易成员下单,订单随后被送至交易场所执行。

  2. 交易捕捉:交易完成后,买卖双方需就证券、价格、数量、结算日期和对手方信息达成一致,涉及:分配(Allocation):将大笔交易划分为多个子单;确认(Confirmation):向客户确认交易细节;确认回执(Affirmation):双方对交易信息进行核对,达成共识后才可进入结算流程。

  3. 清算(Clearing):计算对手方的交割义务,通常由清算所或中央对手方(CCP)担任中介角色保障结算。

  4. 结算(Settlement):最终交割阶段,卖方将证券交付买方,买方则将资金支付卖方。


注:以上为通用的结算框架,不同司法辖区、参与方和基础设施会有所不同。更多关于欧洲与美国市场的详细结算流程可另行查阅。


结算制度的过去与现在


在全球范围内推动更快结算的趋势,是金融市场现代化与去风险化进程中的新一轮重大变革。目标是提升效率、降低系统性风险并增强资本流动性。


在20世纪中叶之前,结算仍以纸质、手动方式处理,操作繁琐、效率低下,尤其在市场波动期间更易出错。虽然20世纪初某些美国交易所曾尝试极短的结算周期,但随后因中介机构无法高效管理股票结算,一些市场甚至采用月度结算窗口。


1987年10月的“黑色星期一”股灾促使全球范围内对清算与结算流程的改革。各大市场监管机构发布了九项结算指导原则,其中两项是本报告的核心:


  • 券款同步交割(Delivery versus Payment, DvP):一种机制,确保只有在付款完成时证券才被交付;若是双证券互换,则称为 Delivery versus Delivery。

  • 标准化结算周期(Standardization of Settlement Cycle):报告建议自1992年起采用T+3模式作为全球统一目标,“T+n”也由此成为结算制度标准。


在接下来的几年中,主要市场实施了更快的结算周期,美国和许多欧洲市场在1990年代中期从T+5过渡到T+3。欧盟在2014年转向T+2,美国在2017年也进行了同样的调整。以下是更近期的变化详细信息。


各主要市场结算制度的演进


  • 北美:2023年2月,美国证券交易委员会(SEC)通过法案,将大多数券商交易的结算周期由T+2缩短至T+1。变更于2024年5月28日正式生效,由DTCC(美国存托信托与结算公司)推动,旨在显著降低对手违约风险,特别是应对COVID-19期间波动加剧的经验。初步结果显示效果显著:截至2024年5月29日,94% 的交易在交易当日完成确认,而2024年1月这一比例为73%。加拿大与墨西哥已跟进采用T+1结算周期,与美国保持一致。

  • 亚太地区: 印度于2023年1月起实施T+1结算周期。中国大陆于2022年12月起将DvP交易结算设为T+1,A股市场证券结算为T+0、资金结算为T+1。其他亚太市场也在考虑缩短结算周期。

  • 欧洲: 欧盟仍采用T+2结算周期,2024年11月,欧洲证券与市场管理局(ESMA)发布报告,认为转向T+1有正向净效益。ESMA建议欧盟应在 2027年10月11日实施T+1。英国也宣布将在2027年底前过渡至T+1;瑞士预计将与欧盟和英国协调推进。


CRE支持的创新结算流程不仅契合全球市场追求更快结算的长期趋势,也为金融市场未来发展开辟出新可能。


更快结算带来的市场优势


更短的结算周期为金融市场带来一系列显著益处,包括提高资本效率、降低系统性风险、增强流动性,以及提升运营韧性。


  • 对手方风险降低:更快的结算显著降低“对手方未履约风险”——即一方履行义务后,另一方未能及时履约。结算时间越长,交易价格与市场价格偏离的可能性越大,尤其在波动市场中更易发生对手违约。欧洲证券与市场管理局(ESMA)的调查显示:T+1 可将任意时刻的未结头寸减少高达 50%。

  • 资本效率提升:由于风险敞口降低,券商及清算方的保证金要求与清算基金缴纳额同步减少。美国转向T+1后:清算基金中每日抵押的保证金总额减少30亿美元,年度释放资本达7500亿美元。

  • 解锁流动性:结算更快,卖方可更快获得资金,买方也更快拿到证券,从而释放更多“可再次投入”的资产。这对投资者而言意味着:更快的资金周转、更好的价格发现以及更低的交易成本。

  • 增强操作韧性:实现更快结算需要整个交易链高度自动化和标准化,随着各方简化交易操作流程,市场参与者将更少暴露于操作风险与结算失败中。例如,对账流程需在多个中介之间对齐记录,这往往是一个手动、耗时的过程。而推动更快的结算周期,必须在整个生态系统中实现更高程度的自动化与直通式处理,以避免操作风险和结算失败。

  • 案例研究:印度实施T+1后的表现:印度于2023年1月完成了从T+2向 T+1的结算周期转变。一项研究显示,缩短结算周期降低了报价买卖价差,并提升了市场流动性。该研究以固定金额(以卢比计)对不同市值股票在结算周期加快前后的交易价格影响进行了对比,结果发现:市场深度在流动性较差的股票中改善最为显著。


与T+1/T+0相比,原子结算进一步提升了安全性与确定性,因其确保资产交付与资金支付链上同时发生,彻底消除时间差与本金风险。通过CRE的可编程机制,各方可以强制执行确定性的结算条件,无需中介。有关CRE如何实现原子结算的详细信息,请参阅此文章。CRE(Chainlink Runtime Environment)支持以下能力:


  • 跨链同步结算,降低对手方与结算风险

  • 自动化且可验证的工作流,提升运营效率

  • 近实时的结算终局性,优化流动性管理与资本配置

  • 链上透明的审计记录,不可篡改、实时可见

  • 降低中介成本,适用于公链与许可链系统


有关结算净额机制(Netting)的考量


在交易结算的语境中,“净额结算”是指市场参与者通过协议将相互之间的头寸或义务进行抵销,将大量的个别交易头寸或支付义务压缩为较少的净额头寸。该过程涉及计算各方的净结算头寸,并将其简化为双边或多边的净额义务。净额结算被认为有助于提升处理效率、优化资本使用,并降低整个金融系统的风险。然而,更短的结算周期可能会以微妙的方式改变净额机制带来的好处。例如,转向T+1结算周期时,一些市场参与者指出可能存在以下权衡:整体净额效率下降,对中央中介机构的处理压力增加,由于每日净额数据需在更短时间内处理与指令执行,可能会导致操作风险上升。但另一方面,参与者也能从中受益,例如更低的保证金要求。


转向T+0结算面临更大挑战,主要在于“每一笔交易都必须即时且单独完成资金交割”。在T+0 模式下,如果无法进行净额结算,外汇市场(FX)将尤为困难,因为每个交易对手都将面临彼此的双边风险敞口。美国证券交易委员会(SEC)在2023年5月关于结算的裁决中指出,若要实现T+0,美国需要彻底重构其清算与结算基础设施,尤其是在保留多边净额机制方面存在重大挑战。不过,值得注意的是:至少有一项研究发现,即便在美国股票市场采用1小时结算周期的情况下,多边净额所带来的效益也并未明显降低,这是一个出人意料的短时间窗口。


需要说明的是,基于区块链的结算并不等同于“交易执行即自动结算”。由于链上结算仍属较新领域,清算与结算(包括净额机制)在区块链环境下的具体实现方式仍有待进一步探索。例如,在EVM链中,交易通常在mempool中排序,随后才被打包进区块并最终确认。在区块构建过程中,可能有机会引入某种双边或多边净额处理机制。通过CRE,Chainlink有望帮助市场参与者在这一方向进行深入探索。


各类金融参与者的成本收益分析


结算周期缩短所带来的潜在优势,早已被行业参与者视为一种战略性机遇。


波士顿咨询公司(BCG)早在2012年就发布研究,评估了美国市场参与者在结算周期从T+3 缩短至T+2,以及从T+3缩短至T+1过程中,可能带来的财务与运营方面的净收益。


从T+3过渡到T+2的成本收益


BCG研究表明,整个行业从T+3转向T+2的运营模式,预计需要约5.5亿美元的新增投资。对于大型机构而言,平均每家的投资在100万至500万美元之间,主要用于接口升级、部分系统调整,以及与端到端流程分析和测试相关的成本。中型和小型机构的投入则相对较低。研究还预测了在运营成本、资本效率和风险方面,不同类型市场参与者可获得的年度收益。


  • 运营成本节约:该研究预计,全行业每年可实现约1.7亿美元的运营成本节省,主要来自人工处理流程的减少。

  • 机构经纪商:借助更准确、跨行业标准化的结算指令(Settlement Instructions, SIs)、更高的确认率以及更可靠的结算终局性,整体运营成本预计下降5%,相当于每年节省约4500万美元

  • 托管银行:得益于沟通流程的标准化与自动化提升,以及发出/接收指令、确认/回执和异常处理的优化,预计成本节约幅度在10–15%之间,年度节省约4000万美元

  • 买方机构:预计运营成本将下降约2%

  • 零售经纪商:由于纸质凭证的淘汰,预计可实现2–4%的运营成本节约,年度节省约5500万美元

  • 资本优化:T+2 结算模式将有助于降低清算机构的资金要求:在正常市场时期,清算基金的平均资金需求预计可减少15%;在高波动时期,降幅可达24%。这部分释放出的资本,预计可为行业参与者带来约2500万美元的年度回报。

  • 风险降低(买方对手方风险 / 按市值计价风险):买方机构在各类市场环境下的预期损失总额预计可减少高达2 亿美元,其中包括在压力情境下损失减少约 35%以及在重大失败情境下损失减少约 40%。


如果仅计算最初的运营成本节省,整个行业在 T+2 模式上的投资回本周期预计约为 3 年。


而若将买方风险降低的因素也纳入考量,则回本周期可缩短至 1.4 年。


尽管这些数据略显陈旧,而当前的潜在成本节省空间已大幅提升,但它们依然清楚地表明:从长期来看,节省下来的收益将远超前期投入。


从T+3转向T+1的成本收益分析


波士顿咨询公司(BCG)估算,要在全行业范围内实施T+1模式,需投入约18亿美元的新增成本,因为此转型涉及更深层次的系统变更,例如从批量处理架构过渡到准实时处理系统。不过,与T+2相比,转向T+1所带来的整体收益空间更大。


  • 运营成本节约:研究估计,T+1可节约的年度运营成本约为1.75亿美元。若广泛采用,最高可达3.7亿美元。不过由于部分受访者对此持怀疑态度,因此保守估算下,这一节省幅度与转向T+2并无显著差异。

  • 资本优化:正常时期,平均清算基金金额预计减少25%。高波动时期则可减少 37%。

  • 风险降低(买方对手方风险 / 按市值计价风险):买方机构预期损失总额减少高达 4.1亿美元。与T+3相比,在压力情境与重大失败情境下的损失下降70–75%。


如果仅计算运营成本节约,投资T+1模式的回本周期约为10年。但若将所有收益(包括资本优化与风险降低)一并考虑,回本周期将缩短至约2.2年。实际上,对于买方机构而言,仅凭风险降低所带来的好处,就能将回本周期缩短至不到一年。


原子结算的机构采纳路径


采纳更快的结算周期,如T+0或原子结算,意味着金融市场在运营机制与监管框架方面将经历一次重大转变。尽管当前在全行业范围内全面推行T+0或原子结算仍为时尚早,主要是因为这类模式需要各类金融参与者进行大量前期投资,但它们已被视为中长期的战略目标,尤其是在成功完成T+1转型之后。我们在此将不详细展开实施更快结算范式所需的所有变更内容,但以下几点是探索通过区块链实现原子结算时,相关利益相关者应重点关注的核心事项。


  • 运营重构:原子结算可能需要彻底重构市场的运作方式,从传统的批量处理流程转向全流程的近实时处理,涵盖交易撮合、分配、确认与回执等各个阶段。

  • 技术投入:若要实现快于T+1的结算速度,现有系统和流程需进行重大调整,可能涉及尚未在金融市场大规模部署的新技术。

  • 流动性压力:由于所有交易都需预先备足资金或资产,各方需重新制定流动性策略。

  • 监管协调:实施更快结算可能需进行重要的法律与监管修订,以确保后交易流程具有法律确定性(如美国和欧盟已有相关先例)。此外,欧盟、英国与北美等主要司法辖区之间的同步过渡至关重要,以避免结算周期错配带来的系统复杂性与合规成本上升。这类转型还需要有力的行业协作与治理机制,以制定、开发与测试所需的运营与技术变更。跨地区协调机制与行业共识对这类转型至关重要。


Chainlink Runtime Environment (CRE) 可以显著促进机构的采用,提供近实时处理、自动化工作流程以及在传统和新兴区块链系统之间的无缝互操作性。CRE还可以加速监管协调,因为它能够自动化、保护并使复杂的多方工作流程透明,同时在各种系统中执行政策。


结论


由CRE实现的跨链DvP成交案例,标志着全球市场在迈向更快速、更安全结算模式的道路上取得实质进展。尽管向T+0或原子结算的全面转型仍需行业层面的大规模投入与适配,但其带来的风险降低、资本效率提升与流动性释放等收益是显著且快速可见的。Chainlink CRE将成为此轮变革中的关键基础设施,推动金融市场迈入更加自动化、透明与安全的新阶段。随着全球金融生态持续演进,率先采纳这些先进结算机制的机构将获得长期结构性优势。

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