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写在2025年末：代码，权力与稳定币

BitpushNews

作者：Stepan | squads.xyz

原标题：Random end of year shower musings on the state of the stablecoin economy and its participants

编译及整理：BitpushNews

2025年已清晰表明一点：稳定币已站稳脚跟，其底层基础设施将成为未来十年金融服务业构建的基石。

随着这一年临近尾声，我一直在思考我们所处的阶段、2025年得到的启示以及未来的走向。以下是我对步入2026年之际稳定币经济状况的几点观察。

几点前置说明：

Claude、Deni对本文内容亦有贡献。
Squads是一家金融科技公司，而非银行或数字资产托管机构。
本文内容均不构成财务建议。
本文图表和图像由Nano Banana生成，风格借鉴了我非常喜爱的Tom Sachs美学。

数据概览

2025年，稳定币市场规模突破了3000亿美元，而年初时仅为2050亿美元。在不到十二个月的时间里，新增供应量接近1000亿美元。

作为对比：2024年全年总供应量增长了700亿美元，而2023年实际上还出现了下降。

这些预测数据反映了机构的坚定信念。摩根大通预计未来几年稳定币市值将达到5000亿至7500亿美元。花旗银行的基本预测是到2030年达到1.9万亿美元。渣打银行则预测到2028年将达到2万亿美元。如今，稳定币发行方已位列全球美国国债十大持有者之列。

这已经不再主要是一个加密货币的故事了。它是一个关于货币的故事。而捕捉这一增长的基础设施、服务与产品层，将成为未来十年构建的最有价值的事物之一。

我们从Synapse事件中学到了什么

推动这种转变的部分原因，是越来越多的人认识到稳定币底层基础设施提供了根本不同的信任假设。这不仅因为基于稳定币进行构建更便宜、更迅速（尽管事实如此），更重要的是，你所信任的是数学和代码，而非中心化实体关于“你的钱在哪儿”所做的“信我就对了”式的承诺。

要理解这为何重要，看看Synapse发生了什么。

Synapse Financial Technologies曾是银行即服务（BaaS）公司的典范。它获得顶级投资者支持，将超过100家金融科技合作伙伴与受FDIC（联邦存款保险公司）保险的银行连接起来，服务约1000万终端用户。其宣传语非常精妙：金融科技公司无需成为银行即可获得银行服务能力；银行无需开发应用程序即可获得分发渠道；消费者在获得传统保护的同时享受现代化体验。

2024年4月，Synapse申请了第11章破产保护。超过10万人失去了对其资金的访问权。法院指定的受托人发现，客户应得的金额与银行实际持有的金额之间存在6500万至9600万美元的缺口。在2024年12月的一次听证会上，受托人（前FDIC主席）将这种情况比作她父亲在南斯拉夫解体时存款归零的经历。

根本原因在于中间件层的账目记录失败和对账崩溃。Synapse负责记录金融科技公司与银行之间的资产归属。当该系统失效时，便不存在一个可以追溯的“事实真相”。银行之间相互指责。金融科技公司与客户资金没有直接关系。普通人眼睁睁看着自己的储蓄消失在官僚体系的不确定性中。

加密货币领域也有过自身的灾难性失败：FTX、Celsius、Terra/Luna。但这些失败源于中心化的托管实体用存款资产进行高风险押注。它们失败的原因与Synapse相同：都是不透明的系统，直到为时已晚，才有人能看到实际发生的情况。

传统金融科技失败和加密领域失败给我们的教训是一样的：当你无法看到钱在哪里时，你就无法知道它是否安全。

自我托管与保险问题

自我托管的稳定币账户以某种方式改变了风险模型，使得在许多使用场景下，FDIC保险变得不那么必要。

传统银行业实行部分准备金制度。当你存入资金时，银行会将其大部分贷出，只保留一小部分在手。你的“余额”只是一张借据。如果同时有足够多的人要求取款，或者银行的贷款变成坏账，钱就不在那里了。FDIC保险就是为了防范这种失效模式。它是对银行管理不善你资金的保险。

自我托管的稳定币账户运作方式不同。资产存在于智能合约中。在任何时刻，任何人都可以验证资金是否在那里。不是作为借据，不是作为对部分准备金的索赔，而是作为用户控制下的实际资产。不存在因银行放贷决策而产生的对手方风险。

但这一论点通常遗漏了一点：稳定币本身携带着发行方风险。一个充满USDC的智能合约，如果其发行方Circle面临监管危机或储备金挤兑，对你毫无帮助。持有USDT本质上是对Tether储备金管理能力的押注。自我托管消除了中介风险，但并未消除发行方风险。

区别在于，发行方风险是可监测的。你可以查看储备金证明。你可以观察链上资金流。你可以在不同发行方之间进行分散。而传统银行风险则隐藏于机构的黑箱之中，直到灾难性事件发生。

这并不意味着自我托管适合所有人。大型机构可能仍需要监管框架和保险产品。但对于许多使用场景而言，具有可监测发行方风险的自我托管模式，优于需要保险兜底的不透明机构信任模式。

全球触达与最后一英里难题

稳定币提供了一些传统金融科技无法提供的东西：从第一天起就拥有真正的全球触达能力。

一个钱包可以在任何地方使用。智能合约不在乎其用户身处哪个司法管辖区。稳定币间的交易天生就是无国界的。对于支付远程承包商薪酬、跨实体管理资金，或与接受稳定币的供应商结算的企业来说，这套基础设施可以即时、全球性地运作。

将此与传统国际扩张的玩法对比一下：你需要本地银行合作伙伴、本地许可证（通常针对不同业务需要不同许可证）、本地合规团队、本地法律实体。每个国家基本上都是一家新的初创企业。这就是为什么大多数数字银行要么只在国内运营，要么花费数年时间才扩展到少数几个市场。

Revolut已经努力了近十年，仍未实现全面覆盖。

稳定币基础设施的瓶颈在于“最后一英里”：连接到法定货币。法币的出入金通道仍然需要当地的许可证和当地的合作伙伴。你无法完全摆脱这一点。

但是，“我们需要在这个市场解决法币连接问题”与“我们需要在这个市场完全重建整个银行技术栈”之间存在天壤之别。“最后一英里”是模块化的。你可以与当地的协调服务提供商合作进行法币兑换，而无需从头重建核心基础设施。你可以通过稳定币通道触及世界大部分地区，然后在需要的地方逐步接入法币合作伙伴。

传统金融科技若没有在每个市场建立完整的技术栈，则根本无法推出服务。而原生稳定币公司从诞生起就是全球化的，然后根据需求逐步解决最后一英里问题。这是一种根本不同的扩张方程式。

为特定目的构建的区块链之争

几个资金雄厚的团队正在专门为稳定币支付构建新的区块链。其核心理念是：现有区块链是为交易而非支付优化的，而专门构建的基础设施能提供更好的吞吐量、更低的延迟以及针对支付特定需求的合规工具。

这是一个合理的理念，由一群聪明人提出。Stripe和Paradigm正在构建Tempo，Circle正在构建Arc。

但有一个反论值得深思。

从头构建一条新的 Layer 1 意味着信任要从零开始重建。区块链是信任机器，而信任是通过运行积累的。它源于多年没有灾难性失效的记录，源于在没有漏洞的情况下保障了数十亿资金，源于深刻理解边界情况的开发者生态，源于经受住攻击洗礼的代码。这是应用于基础设施的林迪效应（Lindy effect）。

成熟的链拥有这种积累的信任。Solana 已经处理了数万亿美元的交易价值，拥有完善的工具、钱包、桥梁和集成。以太坊的操作历史甚至更长。问题在于，这些链目前提供的功能与支付特定需求之间的差距，是否大于新链必须填补的信任鸿沟。

此外还有中立性考量。由大型支付公司控制的链，无论定位如何“中立”，其架构中都嵌入了该公司的利益。在真正中立的公共基础设施上构建，能提供不同的保障。

智能体金融（Agentic Finance）

如今，当人们谈论Agentic Finance时，往往会想象那些能够打理你财务生活的智能体：做出投资决策、管理你的投资组合、代表你优化整个财务存在。

那还不是真正的机会，至少现在不是。

真正的机会在于平庸且乏味的环节。是让代理处理目前需要人工操作的日常财务流程：监控发票、将其与采购订单比对、发起支付、处理报销、执行定期交易。不是在重要决策上取代人类判断，而是自动化那些耗时且产生操作阻力的繁琐事务。

问题是：智能体如何实际移动资金？

传统支付通道是为人类设计的。它们假设发起交易的是一个拥有凭证的人。给智能体提供银行登录凭证，既是一场安全噩梦，也是一种合规违规。智能体可能会产生幻觉、被操纵或以机器速度出错。

这正是稳定币通道和智能合约变得真正重要的地方。智能体不获得凭证，它获得的是编码在智能合约中的一组受限权限：每笔交易最多移动X美元、只能转到预先批准的地址、只能在特定时间或用于特定目的。这些约束由代码强制执行。智能体在架构上根本无法越权，因为权限定义就是其架构的一部分。

区块链所提供的、可验证的、有边界的、透明的信任假设，正是当软件自主移动资金时所需的核心要素。传统系统要求你信任智能体不会行为不端。而智能合约系统则从架构上使其在已定义的约束范围内不可能行为不端。

这并不能消除所有问题。当智能体在其受限权限内犯错时会发生什么？当智能体批准了一张技术上符合所有编码标准但实际是欺诈性的发票时，谁该负责？这些问题需要答案。

但是，这个由架构强制执行权限边界的起点，正是区块链系统原生具备的，而要将其改造到传统通道上则非常困难。自主金融终将到来。而使其安全的基础设施，必然是稳定币原生的。

安全问题的反思

稳定币领域的淘金热正吸引着安全观念截然不同的团队涌入。这对其中一些团队（不幸的是，也包括他们的客户）来说，结局不会好。

一种模式正在显现：快速行动、获取用户，以后再解决难题。团队使用模糊的“自我托管”定义，掩盖了实际的信任模型。他们在没有进行适当安全和供应商审查的情况下急于集成。他们在密钥管理上走捷径。他们将运营安全视为成本中心。

其中部分原因可以理解。市场发展迅速。竞争压力巨大。多花X个月时间做好安全工作，可能意味着竞争对手会抢占市场。

这种权衡在大多数行业都说得通。但在金融基础设施领域并非如此。

构建一家银行或任何类似银行的机构，意味着用数十年而非数个季度来建立信任。它意味着即使激进的方法可能增长更快，也要保守地管理风险。它意味着创建能够应对无人预见的边界情况的系统。

能在2026年及以后获胜的团队，将是那些拥有真正专业领域知识和安全至上理念的团队。

隐私难题

我的一个非主流观点是：到目前为止，加密货币领域的隐私问题在很大程度上只是一个需要打钩的关切项。对于交易、DeFi和投机而言，缺乏实质性的隐私并未成为阻碍。整个生态系统在假名地址和公开交易历史的情况下大多运行良好。

但随着稳定币基础设施将真实的商业活动和生产性经济活动带入链上，这种情况将发生改变。

当真正的公司利用稳定币通道进行资金运营时，隐私就变得至关重要。竞争情报泄漏是一个现实问题：你的供应商、客户、现金流，对所有愿意查看的人来说都一目了然。没有一家严肃的公司希望其财务运作暴露给竞争对手，也没有哪位首席财务官会将重要的资金活动转移到每一笔交易都可公开分析的通道上。

这是一个我们需要在今天解决的问题，以免它成为未来采用的瓶颈。

好消息是，稳定币的隐私模型并不需要完整的密码朋克愿景成为现实。我们不需要完全的匿名性。我们需要的是选择性披露，这是一个根本不同的目标。

选择性披露意味着：在无需暴露其他所有信息的情况下，证明需要被证明的事情。证明你拥有足够资金而无需展示余额；证明一笔交易是合规的而无需暴露交易对手细节；证明你的身份符合要求而无需提交文件。资金所有者可以看到一切，系统可以验证合规性所需的一切，而其他人只能看到被故意披露的信息。

我们拥有解决这个问题的技术。我与许多正在构建出色隐私基础设施的杰出团队交流过。

问题在于，这项技术尚处早期。这些代码库规模庞大，难以审计，难以进行形式化验证，且未经过实战检验。它们需要与我们已经构建的基础设施完全不同的信任和安全假设。加密货币生态系统花费了多年时间来强化核心协议，积累了那种只有在经历攻击和边界情况考验后才会获得的运营信任。附加新的、未经证实的隐私层，有可能破坏这一基础。

真正的挑战在于，如何在不对安全做出重大妥协的前提下增加隐私功能。这可能意味着将隐私功能更深地嵌入第一层协议中，或者找到不需要大规模信任新型加密系统的方法。